福田汽KY.COM最先复苏的商用KY.COM企业 目标价17.50元

　　二季度销量环比大增

　　600166 福田汽KY.COM一季度由于钢材成本下降、工程KY.COM销售上升等因素，业绩达到0.2 元。我们认为重卡一季度未贡献盈利，盈利主要来自轻卡及其他。二季度预计轻卡及工程KY.COM销量环比上升17%左右，轻客和大中客都呈现很高的季度环比增长。在成本并未有显著上升的情况下，预计除重卡外的其他业务二季度贡献的盈利将不低于一季度的0.2 元。另外，二季度中重卡旺季来临，预计销量季度环比上升140%左右，中重卡将成为二季度另一大盈利支柱，预计中重卡贡献盈利将占总盈利的35-40%。我们预计公司二季度每股收益 0.35 元，上半年盈利0.55 元。

　　重卡复苏

　　我们估计 09 年一季度中重卡板块并未贡献盈利，因为1 月和2 月未能达到2,600-3,000 台左右的盈亏平衡点。3 月份中重卡板块已经呈现复苏迹象，销量接近5,200 台。4-5 月中重卡的月均销量已达7,200 台，相比08 年上半年销售旺盛的4-5 月份，同比仅下降13%-15%，呈现出强劲的复苏。我们预计6月份该板块销量不会大幅下降，二季度销售将超过20,000 台，季度环比增长近140%。由于物流用KY.COM景气度的逐渐回升，预计公司三季度订单情况良好，仍将维持月均7,000 台的销售水平，延续二季度的销售旺势。

　　从二季度的销售比例来看，中重卡的销量将占总销量的13%-14%，与去年全年的销售比例相仿，参照去年该板块的盈利贡献比重，我们预计二季度中重卡将贡献整体35%-40%左右的盈利。

　　轻卡季度环比稳定增长

　　我们认为轻卡板块是一季度主要的盈利支撑，我们注意到公司历来将在轻卡基地生产的工程KY.COM纳入轻卡的统计中，而事实上工程KY.COM毛利较高，是福田轻卡盈利的支撑。从销量上看，预计二季度工程KY.COM销量占轻卡总销量的50%左右(预计08 年这一数据为42%)。正是由于工程自卸KY.COM，福田轻卡板块的毛利才达到7%-8%的水平，与重卡板块相仿。

　　工程自卸KY.COM

　　福田工程KY.COM以小型、轻型、中型和重型工程KY.COM全线产品满足各个细分市场的需求，主要有时代金刚和时代瑞沃两大品牌，其中瑞沃偏重型、金刚偏轻型。福田的工程KY.COM与轻卡一样分别在山东和湖南两基地生产，预计南方工程KY.COM (湖南基地)的市场容量在19 万台左右，北方工程KY.COM (山东基地)的市场容量在24 万台。根据08 年南、北方的市场占有率分别为28%和35%计算，08 年工程KY.COM的销量在13.9 万台，占轻卡销量的42%。09 年二季度预计这一比例已经达到50%左右。有利于该板块毛利上升。

　　我们认为国家 4 万亿经济刺激方案对基建的投资拉动日渐明显，使得用户对工程KY.COM进行一定的提前购买，从而导致了工程KY.COM上半年的热销，我们认为随着基建投资的真正开工，这一销量水平还有望维持。我们预计三季度福田汽KY.COM的工程KY.COM购买热情不会迅速降温，将能达到一季度水平。

　　轻卡

　　对于福田轻卡的销售，我们看好下半年的发展，与 08 年相比，由于基数较低，同比增幅有望加大。环比方面，我们认为“汽KY.COM下乡”的政策上半年并未对轻卡的销售发挥作用，而下半年则有望真正提振轻卡销售。有利政策如下：

　　1. 汽KY.COM下乡

　　细则将原来对轻卡需要报废农用KY.COM换购才给予补贴的方案更改为只要购买轻型卡KY.COM就给予补贴，并且将微型卡KY.COM也纳入补贴范围，补贴金额为销售价格的10%，但不超过5,000元。在农民领取补贴资金方面，细则明确补贴资金直接补贴到农民。

　　我们认为此次轻卡直补条件相对宽松，福田汽KY.COM的中低端轻卡将能享受相当于购置税全免的优惠，预计将对轻卡销售有所提振。由于汽KY.COM下乡政策的实施时间为2009 年3 月1 日至2009 年12 月31 日，我们相信价格敏感的消费群体会在下半年对轻卡购买更加关注。

　　2. 以旧换新

　　09 年国家将在已安排老旧汽KY.COM报废更新补贴资金10 亿元的基础上，再安排40 亿元，对符合一定使用年限要求的KY.COM型，及“黄标KY.COM”适度提前报废并换购新KY.COM，给予不高于同型KY.COM辆单辆KY.COM辆购置税金额补贴。

　　我们认为由于客KY.COM单价较高，鼓励作用不明显，但对轻卡、微卡促进作用明显。根据补贴限值计算，对于7 万元左右的中卡和黄标KY.COM、5.8 万左右的轻卡、4.6 万左右的微卡将能最大限度的享受政策优惠。目前的补贴力度可以支持老旧汽KY.COM100 万辆的更新补贴。我们认为补贴对于中低端KY.COM型优惠力度大，在补贴支持下，福田有望在增加销量的同时，维持较好的毛利水平。

　　大中客再接订单

　　福田汽KY.COM的大中客板块 09 年一再引人关注。新能源订单已获得北京公交集团800 台、济南市政府20 台，以及新获得台湾地区订购的75 台，小计900 台左右。与印度签订的750 台欧V 客KY.COM (底盘KD 件)提振出口。虽然大中客今年以来市场迅速下滑，但我们预计福田大中客将能超过3,000 台的销售目标。

　　盈利预测及估值

　　我们预计三季度重卡板块销售依然良好;工程KY.COM及轻卡板块虽然存在一定不确定性，但预计三-四季度月均销量能达到一季度水平，约在35,000 台左右;大中客板块全年超额完成销售任务。我们将公司2009-2010 年经常性每股收益从0.63 元和0.76 元分别上调至0.85 和0.92 元。基于2010 年汽KY.COM行业平均19 倍市盈率，将目标价格从15.26 元上调至17.50 元，维持买入评级。